Quarta, 13 de maio de 2009, 9h14
Fonte: Gazeta Mercantil
Economia Nacional
Fitch: crise não abala grau de investimento do Brasil
A recessão global, desencadeada pela menor liquidez nos mercados globais após a crise subprime, afeta de forma desigual os emergentes. Enquanto no México a recessão expõe fragilidades estruturais do país e o fracasso do governo em reduzir a dependência do petróleo, no Brasil a estabilidade macroeconômica, construída nos últimos anos, ganha mais destaque. A nota de crédito do México, em perspectiva negativa, pode ser rebaixada pelas agências de rating este ano. Já o Brasil, que desde 2008 é grau de investimento, teve ontem sua nota reafirmada pela Fitch Ratings.
A agência de classificação de risco Fitch reafirmou a nota de risco de crédito do Brasil em moeda estrangeira em "BBB-", o primeiro nível dos países considerados seguros para o investidor. A perspectiva para o rating brasileiro é estável, não devendo, portanto, sofrer alteração na próxima revisão da nota brasileira a ser feita pela Fitch.
Ao justificar a manutenção do rating brasileiro, em seu relatório, a Fitch lembrou a solidez das contas externas do Brasil, a estabilidade macroeconômica e um "consenso" quanto aos rumos da políticas econômica. A Fitch estima uma contração no PIB brasileiro de 1% este ano, assim como uma maior flexibilidade na política monetária brasileiro. A Selic já está em seu menor valor histórico, a 10,25% ao ano.
"Mesmo com a expectativa de contração no PIB, a maior flexibilização monetária, um sistema financeiro relativamente forte e a força da economia doméstica sugerem que a economia brasileira estará bem posicionada para se recuperar assim que o ambiente para os financiamentos externos melhorar", afirmou Shelly Shetty, diretora sênior de ratings da Fitch.
As ressalvas em relação ao rating brasileiro, feitas pela agência, se referem à falta de reformas e à fraqueza estrutural nas finanças públicas. Segundo a agência, estes fatores "limitam a evolução da nota brasileira". "Um ambiente econômico desafiador exporá a fraqueza estrutural das finanças públicas e testará a credibilidade fiscal do governo que terá de enfrentar um choque nas receitas em 2009", avaliou Shelly.
Para a Fitch, a redução no superávit primário e o aumento das transferências de recursos do governo para o BNDES podem produzir um aumento da dívida geral do governo este ano, acima de 60% do PIB, "significativamente maior do que a média dos outros países classificados com BBB".
México Já a classificação de crédito do México - país também grau de investimento, mas um pouco acima do Brasil na escala das agências - deverá ser reduzida já no terceiro trimestre deste ano. A recessão mundial está expondo o fracasso do governo mexicano em elevar os impostos e atenuar sua dependência em relação à receita do petróleo, segundo o Credit Suisse e o UBS.
"O México está muito acomodado com os sucessos obtidos da última década", disse Alonso Cervera, economista para a América Latina do Credit Suisse, em entrevista concedida a partir de Nova York. O país "não tomou, na verdade, medidas significativas para implementar as reformas de que precisava", disse ele.
A Standard e Poor"s baixou na segunda-feira a perspectiva da classificação de crédito do México de estável para negativa, sinalizando que examina a possibilidade de fazer a primeira redução da nota do país desde a desvalorização do peso, em 1994.
A SeP atribui ao México a classificação BBB+, a segunda mais elevada dentre os principais países latino-americanos, depois apenas do Chile. A Fitch, que também classificou os títulos do governo mexicano com BBB+ pôs o país em perspectiva negativa em novembro.
quarta-feira, 13 de maio de 2009
sexta-feira, 8 de maio de 2009
Morreu?
Aqui jaz o DCF!
Por RICARDO RATNER ROCHMAN em 17/11/08.
"Prezado Leitor, é com imenso pesar que venho a público comunicar o falecimento do Fluxo de Caixa Descontado, também conhecido como Discounted Cash Flow, ou DCF para os íntimos. O óbito ocorreu devido a uma colisão com o mercado, que foi desencadeada pela crise financeira de 2008.
O DCF deixou para trás fãs (também conhecidos como fundamentalistas), filhos, como os modelos de dividendos de Gordon, o baseado no custo de capital (WACC - Weighted Average Cost of Capital), o APV (Adjusted Present Value), e o CCF (Capital Cash Flow), parentes distantes, como a avaliação por múltiplos, e amigos como os analistas de mercado, investidores, empresas que muito o respeitavam e seguiam suas prescrições.
No entanto, o DCF também era imcompreendido por alguns, como os analistas técnicos ou grafistas que se importavam somente com o passado, sem olhar para o futuro. Nascido em 1930, filho do grande economista Irving Fisher, o DCF era um método de avaliação de empresas no qual o analista projetava os fluxos de caixa esperados futuros (o dinheiro que o analista tem expectativa que a empresa vai gerar no futuro), e os traz a valor presente considerando uma taxa de desconto que reflete os riscos da empresa, e o custo de oportunidade do investidor.
A grande popularidade do DCF veio logo após a crise de 1929 porque os investidores perceberam que o lucro líquido (medido contabilmente) não refletia a verdadeira geração de caixa e valor dos negócios. Alguns dos grandes diferenciais do DCF eram a possibilidade de detalhar estratégias de negócios, vantagens competitivas, e riscos da empresa nos seus fluxos de caixa e taxa de desconto, que não eram possíveis em outros métodos de avaliação, e também por ser uma ferramenta muito interessante de gestão de empresas focadas na criação de valor para os acionistas. Aqueles que quiserem visitar o túmulo do DCF devem se dirigir à bolsa de valores de Nova Iorque (NYSE - 11 Wall Street, New York)."
Para a alegria dos fundamentalistas este trecho de obituário não é verdadeiro, mas infelizmente reflete o sentimento que muitos envovidos com o mercado acionário estão vivendo na conjuntura atual. Entretanto, o momento de crise não é para se lamentar, mas sim para revigorar a importância do papel do DCF nas análises de empresas, e como devemos nos atentar aos parâmetros utilizados pelos analistas nos seus relatórios, pois um excesso de pessimismo pode subavaliar demasiadamente boas empresas e ativos. Para exemplificar este efeito, vamos utilizar um modelo bem simples de DCF para avaliar a ação preferencial da Petrobras (PETR4).
O modelo que vamos empregar (expresso na fórmula da Equação 1) é conhecido como perpetuidade, que determina o valor da empresa (V) partindo da suposição que a empresa possui um fluxo de caixa (FC), que por sua vez crescerá todo ano e perpetuamente (até o final dos tempos!!!) a uma dada taxa de crescimento (g) constante, e estes fluxos de caixa serão trazidos a valor presente por uma taxa de custo de capital (k) constante. Este modelo é simples por não considerar variações nas taxas de juros, sazonalidades, taxas diferenciadas de investimentos e crescimento no decorrer dos anos, mas é um modelo que nos permite fazer algumas análises simples e detectar algumas falhas de avaliação de negócios.
Escolhemos a ação PETR4 porque em 11/11/2008 foi divulgado o resultado do terceiro trimestre de 2008 da Petrobras, que foi um recorde, com desempenho 96% superior ao mesmo período de 2007. Para simplificar nossa análise, ao invés de usar o fluxo de caixa da Petrobras de 2008, vamos usar o lucro líquido por ação da empresa (lembre-se que lucro líquido não é igual a fluxo de caixa, e normalmente é uma quantia inferior a este último) que em 2007 que foi R$ 2,45/ação (já ajustado ao número de ações disponíveis atualmente).
Só para demonstrar nosso conservadorismo, vamos recordar que o lucro líquido de 2007 da Petrobras foi 17% inferior ao de 2006, e até o terceiro trimestre de 2008 a empresa já acumulou um lucro líquido de R$ 3,03/ação. Como custo de capital próprio (cost of equity) podemos usar a taxa de 8,91% ao ano do setor petrolífero, que se encontra disponível no site do Prof. Aswath Damodaran (um dos mais renomados do mundo no assunto de avaliação de empresas) - www.damodaran.com.
Para sermos mais conservadores vamos adicionar mais 4,60% ao ano, que correspondem ao risco país medido no dia 14/11/2008. Dessa forma consideraremos um custo do capital próprio (k) igual a 13,51% ao ano. Que tal exagerarmos mais um pouco e considerarmos um custo de capital de 13,75% ao ano (taxa SELIC em novembro de 2008), ao invés de 13,51% ao ano?
Agora faremos uma engenharia reversa para obter a taxa de crescimento implícita no preço da PETR4, colocando no parâmetro V da fórmula da perpetuidade o preço da ação PETR4 em 14/11/2008, que foi de R$ 20,76/ação; no parâmetro k substituiremos a taxa de 13,75% ao ano, e no parâmetro FC colocaremos o lucro líquido de 2007 de R$ 2,45/ação.
Após substituirmos esses valores na fórmula, a engenharia reversa se completa ao calcularmos a taxa de crescimento dos fluxos de caixa que torna o valor V igual a R$ 20,76, que neste caso será igual 1,74% ao ano. Ou seja, quando se negocia a ação PETR4 a R$ 20,76 os investidores concordaram naquele instante que a Petrobras gerará fluxos de caixa, que em 2009 serão 17% inferiores aos de 2006, e que crescerão indefinidamente (perpetuamente) a pequena taxa de 1,74% ao ano.
Se você ainda não se convenceu que a PETR4 está subavaliada, lembramos que o crescimento médio real do PIB brasileiro foi de 3,08% ao ano, no período de 1994 a 2007. Reparaste como mesmo um modelo simples do DCF nos dá mais informações que os múltiplos ou outras técnicas? Além disso, você acredita que a Petrobras crescerá somente 1,74% ao ano, e que a PETR4 vale somente R$ 20,76?
Doutor em Administração de Empresas pela FGV-EAESP, Ricardo Ratner Rochman é consultor e professor de Finanças da FGV-EAESP
Por RICARDO RATNER ROCHMAN em 17/11/08.
"Prezado Leitor, é com imenso pesar que venho a público comunicar o falecimento do Fluxo de Caixa Descontado, também conhecido como Discounted Cash Flow, ou DCF para os íntimos. O óbito ocorreu devido a uma colisão com o mercado, que foi desencadeada pela crise financeira de 2008.
O DCF deixou para trás fãs (também conhecidos como fundamentalistas), filhos, como os modelos de dividendos de Gordon, o baseado no custo de capital (WACC - Weighted Average Cost of Capital), o APV (Adjusted Present Value), e o CCF (Capital Cash Flow), parentes distantes, como a avaliação por múltiplos, e amigos como os analistas de mercado, investidores, empresas que muito o respeitavam e seguiam suas prescrições.
No entanto, o DCF também era imcompreendido por alguns, como os analistas técnicos ou grafistas que se importavam somente com o passado, sem olhar para o futuro. Nascido em 1930, filho do grande economista Irving Fisher, o DCF era um método de avaliação de empresas no qual o analista projetava os fluxos de caixa esperados futuros (o dinheiro que o analista tem expectativa que a empresa vai gerar no futuro), e os traz a valor presente considerando uma taxa de desconto que reflete os riscos da empresa, e o custo de oportunidade do investidor.
A grande popularidade do DCF veio logo após a crise de 1929 porque os investidores perceberam que o lucro líquido (medido contabilmente) não refletia a verdadeira geração de caixa e valor dos negócios. Alguns dos grandes diferenciais do DCF eram a possibilidade de detalhar estratégias de negócios, vantagens competitivas, e riscos da empresa nos seus fluxos de caixa e taxa de desconto, que não eram possíveis em outros métodos de avaliação, e também por ser uma ferramenta muito interessante de gestão de empresas focadas na criação de valor para os acionistas. Aqueles que quiserem visitar o túmulo do DCF devem se dirigir à bolsa de valores de Nova Iorque (NYSE - 11 Wall Street, New York)."
Para a alegria dos fundamentalistas este trecho de obituário não é verdadeiro, mas infelizmente reflete o sentimento que muitos envovidos com o mercado acionário estão vivendo na conjuntura atual. Entretanto, o momento de crise não é para se lamentar, mas sim para revigorar a importância do papel do DCF nas análises de empresas, e como devemos nos atentar aos parâmetros utilizados pelos analistas nos seus relatórios, pois um excesso de pessimismo pode subavaliar demasiadamente boas empresas e ativos. Para exemplificar este efeito, vamos utilizar um modelo bem simples de DCF para avaliar a ação preferencial da Petrobras (PETR4).
O modelo que vamos empregar (expresso na fórmula da Equação 1) é conhecido como perpetuidade, que determina o valor da empresa (V) partindo da suposição que a empresa possui um fluxo de caixa (FC), que por sua vez crescerá todo ano e perpetuamente (até o final dos tempos!!!) a uma dada taxa de crescimento (g) constante, e estes fluxos de caixa serão trazidos a valor presente por uma taxa de custo de capital (k) constante. Este modelo é simples por não considerar variações nas taxas de juros, sazonalidades, taxas diferenciadas de investimentos e crescimento no decorrer dos anos, mas é um modelo que nos permite fazer algumas análises simples e detectar algumas falhas de avaliação de negócios.
Escolhemos a ação PETR4 porque em 11/11/2008 foi divulgado o resultado do terceiro trimestre de 2008 da Petrobras, que foi um recorde, com desempenho 96% superior ao mesmo período de 2007. Para simplificar nossa análise, ao invés de usar o fluxo de caixa da Petrobras de 2008, vamos usar o lucro líquido por ação da empresa (lembre-se que lucro líquido não é igual a fluxo de caixa, e normalmente é uma quantia inferior a este último) que em 2007 que foi R$ 2,45/ação (já ajustado ao número de ações disponíveis atualmente).
Só para demonstrar nosso conservadorismo, vamos recordar que o lucro líquido de 2007 da Petrobras foi 17% inferior ao de 2006, e até o terceiro trimestre de 2008 a empresa já acumulou um lucro líquido de R$ 3,03/ação. Como custo de capital próprio (cost of equity) podemos usar a taxa de 8,91% ao ano do setor petrolífero, que se encontra disponível no site do Prof. Aswath Damodaran (um dos mais renomados do mundo no assunto de avaliação de empresas) - www.damodaran.com.
Para sermos mais conservadores vamos adicionar mais 4,60% ao ano, que correspondem ao risco país medido no dia 14/11/2008. Dessa forma consideraremos um custo do capital próprio (k) igual a 13,51% ao ano. Que tal exagerarmos mais um pouco e considerarmos um custo de capital de 13,75% ao ano (taxa SELIC em novembro de 2008), ao invés de 13,51% ao ano?
Agora faremos uma engenharia reversa para obter a taxa de crescimento implícita no preço da PETR4, colocando no parâmetro V da fórmula da perpetuidade o preço da ação PETR4 em 14/11/2008, que foi de R$ 20,76/ação; no parâmetro k substituiremos a taxa de 13,75% ao ano, e no parâmetro FC colocaremos o lucro líquido de 2007 de R$ 2,45/ação.
Após substituirmos esses valores na fórmula, a engenharia reversa se completa ao calcularmos a taxa de crescimento dos fluxos de caixa que torna o valor V igual a R$ 20,76, que neste caso será igual 1,74% ao ano. Ou seja, quando se negocia a ação PETR4 a R$ 20,76 os investidores concordaram naquele instante que a Petrobras gerará fluxos de caixa, que em 2009 serão 17% inferiores aos de 2006, e que crescerão indefinidamente (perpetuamente) a pequena taxa de 1,74% ao ano.
Se você ainda não se convenceu que a PETR4 está subavaliada, lembramos que o crescimento médio real do PIB brasileiro foi de 3,08% ao ano, no período de 1994 a 2007. Reparaste como mesmo um modelo simples do DCF nos dá mais informações que os múltiplos ou outras técnicas? Além disso, você acredita que a Petrobras crescerá somente 1,74% ao ano, e que a PETR4 vale somente R$ 20,76?
Doutor em Administração de Empresas pela FGV-EAESP, Ricardo Ratner Rochman é consultor e professor de Finanças da FGV-EAESP
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